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    发布时间: 2020-11-22 17:49首页:供求财经网 > 行情中心 > 债券 > 正文 阅读()

    国企违约数量与地方政府财政状况相关性较高

    摘要
    热点解析:国企违约数量与政府财政收支平衡相关性较高
    截止11月13日,今年已23家主体首次违约,虽然数量远不及2018年的35家和2019年的41家,但国有企业违约数量已达到7家,与历史最多的2016年持平,尤其是今年违约的国企全部为地方国企,违约数量创历史新高。
    在国有企业违约数量相对较多的2016年和2020年,整体利率均处于过去几年相对较低水平,M2增速处于近几年中位数水平,2016年社融小幅增长而2020年社融则是大幅增长。在货币供给增速较低的2017-2019年,国企违约数量占比也维持在15%-20%之间。整体来看,高利率、紧货币和紧信用对国有企业的违约都没有较直接影响,或者说并非影响国有企业违约的最重要的因素。
    从地方政府的收支情况去看,2015年、2019年和2020年均是地方政府财政较紧张的时候,尤其是2019-2020年政府性基金规模占比慢慢的升高,超支情况也进一步恶化,而这几个时期正好地方国企违约数量较多的年份。因此,从地方政府的收支状况与地方国企违约数量的对比能够准确的看出,地方国企违约数量与地方政府财政收支平衡相关性较强,并且与政府性基金收支的相关性要强于财政收支的相关性。
    产业债策略:本次疫情对绝大多数行业造成冲击,虽然在政策支持下违约率并未上升,但融资改善难以覆盖尾部风险,低等级全面下沉仍需等待企业需求端的改善和经济基本面的好转,建议先从基本面较稳健、抗风险能力较强的中高等级民企、中低等级国企开始下沉,行业配置推荐煤炭、有色、化工、地产、机械和建筑。
    城投债策略:城投债可继续适度下沉区位,可选择利差处于中间位置的区位,如湖北、江西、山西等地,鉴于2021年我们反转年的判断,城投债面临估值会波动,继续对2021年城投谨慎,当前减持城投。
    行业景气高频追踪:
    高频追踪:上行:NEWC动力煤、焦煤车板价、钢材综合价格指数、螺纹钢期货价格、螺纹钢现货价格、BRENT原油、WTI原油、乙烯、甲苯、甲醇、尿素、LME铜、LME铝、LME铅、铜、铝、铅、上海出口集装箱运价指数;持平:环渤海动力煤、焦煤坑口价、一级冶金焦车板价、一级冶金焦平仓价、PX、纯碱、LME锌、锌、全国水泥均价、中国出口集装箱运价指数;下行:MDI、乙二醇、波罗的海干散货指数。
    信用债周度回顾:
    产业债——市场:本周信用利差、等级利差总体上行、期限利差总体下行。具体来看,信用利差中,短融1年期(AA+)、(AA)等级上行较多,为14BP。等级利差中,1年期AA-AAA等级利差上行3BP。期限利差中,(AA+)、(AA)5年-1年下行7BP。超额利差方面,19个行业中4个上行,煤炭上行6BP,升幅最大,因永煤违约导致整体超额利差上升;有色行业下行24BP,降幅最大,因山东宏桥部分债券收益率升至10%以上被剔除出样本。
    城投债——市场:本周产业债与城投债表现整体相当,1年期、7年期、10年期产业债表现好于城投债,3年期、5年期城投债好于产业债。
    信用债风险警示:“20永煤SCP003”、“17成龙03”等债券实质违约。
    正文
    1.    国企违约数量与地方政府财政状况相关性较高
    继10月23日华晨集团违约后,11月10日永煤10亿元超短融“20永煤SCP003”出乎市场意料地违约,并触发了名下20只债券的交叉违约。再加上同样在10月23日违约的沈公用(已由担保方足额偿付),短短不到1个月时间,就有3家地方国有主体出现违约,不仅令市场猝不及防,也使得市场对信用风险的担忧开始发酵,信用利差上行。

    截止11月13日,今年已23家主体首次违约,虽然数量远不及2018年的35家和2019年的41家,但国有企业违约数量已达到7家,与历史最多的2016年持平,尤其是今年违约的国企全部为地方国企,违约数量创历史新高。
    从货币政策方面看,2016年社融增量较2015年明显改善,增量由负转正,但社融存量增速并未有明显提高。2017年1月以后社融数据为新口径,社融大幅增长,2018年则明显回落,2019-2020年社融维持扩张趋势。M2自2016年2季度开始增速逐渐下行,2018年开始维持底部震荡,2020年开始增速又有明显提高。
    在民企违约数量相对较多的2015-2016年和2018-2019年,对应的社融增量和存量增速正处于底部改善趋势中,但整体处于相对较低水平,同时经济景气度的绝对水平也不高;这两个时期利率都处于下行趋势中,货币供给在2016年前后较宽松,而在2018-2019年相对偏紧。而在2017年社融表现强劲,利率单边上行,货币供给增速下行,2020年社融增长同样表现强劲,利率在2季度触底后持续反弹,货币供给增速大幅改善。比较可以发现,民企违约数量与社融增量和增速相关性更高,而对利率和货币供给变化并不敏感。
    在国有企业违约数量相对较多的2016年和2020年,整体利率均处于过去几年相对较低水平,M2增速处于近几年中位数水平,2016年社融小幅增长而2020年社融则是大幅增长。在货币供给增速较低的2017-2019年,国企违约数量占比也维持在15%-20%之间。整体来看,高利率、紧货币和紧信用对国有企业的违约都没有较直接影响,或者说并非影响国有企业违约的最重要的因素。
    从中央政府的收支情况去看,2015年中央财政收入增速远低于支出增速,且增速差逐渐扩大,同时中央政府性基金收入占比相对较小,对中央财政的贡献有限,此时中央政府整体财政状况较紧张,而2015年正好是央企违约较多的年份。2016-2017年,中央财政收入增速持续恢复,而支出则有所控制,政府性基金收支略有盈余,此时中央政府整体财政状况有所好转,而这一阶段央企违约数量较少。2018年中央政府财政收入增速下滑而支出增速扩大,政府性基金也是支出远高于收入,中央政府财政状况再度紧张,而这一年同样也是央企违约数量较多的年份。2019-2020年中央政府收入增速虽然继续下滑,但控制了支出的增长,尤其政府性基金支出增速远低于收入增速,财政压力边际恶化情况不严重,而此时央企违约数量也较少。因此,从中央政府的收支状况和央企违约数量的对比能够准确的看出,央企违约数量与中央政府收支平衡相关性较强,并且与财政收支的相关性要强于政府性基金收支的相关性。
    从地方政府的收支情况去看,2015年开始地方政府财政收入增速持续低于支出,尤其是2015年下半年到2016年三季度,收支增速差维持在-7%左右,并且2015年地方政府性基金收入大幅下滑,2016年虽然恢复增长但仍未回到2014年水平,支出增速则高于收入,因此2015年开始出现首家地方国有企业违约,2016年6家地方国企违约。2017-2018年,地方政府收支增速改善,尤其2017年政府性基金收入增速高于支出,地方政府财政状况改善,地方国企违约数量较少。2019年,地方政府财政收入增速再度下滑,支出则基本维持在2018年水平,政府性基金收支增速虽然大致相当,但由于2018年支出基数较高,政府性基金仍然超支较为严重。2020年受疫情影响,地方政府性基金收入增速虽然下滑不多,但支出保持了超过20%的高增长,政府性基金超支状况进一步恶化。2019-2020年也是地方国企的违约数量相对较多的时候。因此,从地方政府的收支状况与地方国企违约数量的对比能够准确的看出,地方国企违约数量与地方政府财政收支平衡相关性较强,并且与政府性基金收支的相关性要强于财政收支的相关性。
    从违约的地方国企地域分布来看,辽宁省和天津市的国企违约数量最多,分别为5家和4家,此外上海和吉林省各有2家国企违约。但上海市违约的2家国有企业为云峰集团和中科建设,云峰集团原为上海警备区设立的上海云峰实业,实际控制人为绿地控股(6.250, -0.12, -1.88%),但绿地控股本身为应为公众企业,上海市国资委控股比例没有超过50%;而中科建设同样也是军转地性质的企业,控股股东和实际控制人均为中科院,因此这两家严格意义上都不能算作地方国有企业。而广东省违约的华工百川科技和北京市违约的北大科技园,都是校办企业,国企身份也较为模糊,因此严格意义上同样不能算作地方国有企业。辽宁省和天津市违约国企数量较多,并且这两个省市近年均有经济数据造假的情况。因此,剔除掉上述几家国企身份似是而非的企业后,违约企业主要分布在东北,西南、西北、华北和华中也各有1-2家违约主体,东部沿海省份则没再次出现国企违约。
    从各地财政及政府性基金收入规模来看,东部沿海省市要明显好于其他地区。但除此以外,国企违约数量与地区的财政收入并无明显的负相关,非东部沿海省份中财政收入排名靠前的四川、河南、河北均有国企违约;违约数量最多的辽宁省和天津市,政府收入排在中间水平;政府收入规模较小的青海、吉林也同样有国企违约的案例。
    综上所述,我们大家都认为国有企业违约数量整体受政府财政收支平衡的影响更大,而非公有制企业则受社融增长的影响更大。除东部沿海地区省市没有严格意义上的国企违约案例外,其他省份的国企违约案例分布较随机,与当地政府收入规模并无明显相关。
    2. 信用债风险提示
    3.行业新闻追踪
     

     


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